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防止新股定价“伪市场化” 建立共赢机制殊为关键   

2013-06-11 17:08:28|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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金台观察IPO新政之二:

                 文/邹光祥

疯狂“打新”、“炒新”成为A股的一大奇观。不管监管者如何苦口婆心和采取多种技术措施防范,投资者对新股、尤其是中小盘新股的炒作可谓疯狂。

这一被称作“击鼓传花”的游戏让不少散户投资者深受伤害,但却又乐此不疲。究其原因,还在于新股的存量发行制度:供给过小造成。

目前IPO专项财务检查已接近尾声,IPO需要开闸重启,但要重启IPO就涉及到发行制度改革的问题。正如证监会副主席姚刚在今年4月9日出席上海国家会计学院财务专项检查培训会时所表示的那样,IPO重新启动,不按老办法,要改革,市场化的改革,以信息披露为中心的审核理念。

在此轮改革的“征求意见稿”中,强调“拟进一步提高新股发行定价市场化程度”。这是各方最为看重的市场化问题。但从目前上市公司的股本设置来看,这种市场化明显是“伪市场化”。因为在上市公司的股本结构中,首发流通股所占的比例很小。而限售股所占的比例很大,包括控股股东大量持有上市公司的股份。在这种首发流通股占比极低的情况下,何来的市场化定价?

上一轮A股牛市在于制度释放的红利。股权分置改革带来了一场全流通革命,大小非通过支付一定的股改对价获得了流通权。但随后的存量发行制度造就了无数锁定一年或三年的大小非,它们不用支付任何对价,一旦过了解禁期就可以套现走人。

上市成为一些人造富机器,一夜暴富的神话屡屡上演。尽管股改在一定程度上解决了中国股市的结构性矛盾,但却带来了一些新的现实问题,这些问题积弊已深,已经影响到了市场健康发展,必须重视并找寻解决之道。

尽管目前A股市场名义上是全流通,但在IPO之初,上市公司首发流通股的比例却很低,还是股权割裂时期的股本结构设置。即首发流通股基本上保持在25%左右,其中公司总股本超过4亿股的,首发流通股占比甚至只有10%左右。首发流通股比例严重偏低,由此不仅带来到新股高价发行的问题,投资者疯狂打新、炒新的怪象,更带来了源源不断的大小非问题。

完善上市公司股本结构是新股发行制度的实质性问题,对中国股市健康发展至关重要。要解决这个问题,我们建议,可规定上市公司首发流通股份不低于总股本的50%(国家必须绝对控股公司除外);实际控制人持股超过30%的股份全部转为优先股。

在新股发行改革中,可同步推出优先股制度。对于大小非的新股减持,严格执行必须高于发行价方能减持,抑制高价发行。

新股改革完全可以焕发市场的生机,可以为市场注入活力,关键在于用合适公平的机制去调节,尤其是在市场化环境尚不具备、公权影响力还足够大、造假驱动还没有被有效压制情况下,通过机制安排完全可以造新一个更加公平公正的市场环境,达成融资者利益与投资者以及市场各方的利益平衡。

当前发行机制的实质是通过机制的改革,让二级市场投资者感觉有利可图,让融资者适时得到适量的资金,使两者的利益达到平衡。因此,建议发行机制从三个方面进行改革:第一,考虑到融资得来的资金成本低,发行价格应按不高于当前该行业的市场平均市盈率,并有10%以上的定价折让。若该行业的市盈率普遍高于整个市场的市盈率,则最高发行市盈率不得突破15倍(或者是18倍),为二级市场腾出一定的空间。这个机制设定,主要是解决当前整个市场还不成熟,代理机构、新上市股份公司有共同利益做高发行价的问题,从机制上保护二级市场尤其是中小投资者利益。

  第二,优先发行。对附合发行条件的公司,由公司申请,分批参与发行市盈率折让竞价,谁的发行价折让比例高,谁优先发行。通过竞价选出部分折让价格多的公司,集中打包发行上市,优先发行。这个机制设定,主要是用市场化的手段,解决有迫切需要资金的公司优先上市,谁急着要钱,谁价格折让多,谁就优先上市;不急着要钱的,可以等,或者可以通过其他途径融资。这样既利于二级市场投资者,又可以用市场化手段解决股份公司迫切需要资金的需要。

第三,发行对象选择。新发行公司由于有市价折让,可直接向二级市场投资者按持股金额比例配售(非流通股不参考配售,以10万元市值为单位,分得一个抽签号,即10万以下的给一个抽签号,10万以上的,以10万为单位,每10万给一个抽签号,100万给10个抽签号,类推,操作非常简单,即可以鼓励开户,不拉下10万以下的中小投资者,又可鼓励大资金入市,多得抽签号。然后通过抽签,抽中者得1000股新股。同时,给予投资者选择抽取打包集中发行的任一新股,也可以有选择不参与抽签的权利)。这个机制安排主要是鼓励新资金入场,成为二级市场投资者后(包括社保资金、基金等,都可以分享到相应的利益,这样安排也不存在利益向社保或基金输送问题,通过制度安排,入市者都有机会分享),才有资格享受折价发行的股份,使新股上市由恐慌变成利好,有利于稳定投资者对于新股的恐惧,带动股指稳定上涨。方式上可以采取集中打包发行的方式配售,以加快发行速度,解决未发行公司长期不能发行,越积越多的问题。

从制度上体现公平,只要进入二级市场,无论是社保、基金以及中小投资者都同样有分享的权力。而进入二级市场,则完全是各类投资者自主的市场化行为,认为价格高了,退出二级市场;认为价格低了,则可以自由进入二级市场,享受新股配售的折扣优惠。

 

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